数字藏品 金融化与商品化：新消费 x 数字藏品 = NFG

中本聪认为比特币是一个自我实现(self-enforcement)的预言。以此类推，如果NFT能够和比特币一样实现信念和选择的同调，我们也有理由认为NFT的价值可以在远期的纳什均衡中被持续加固。当然信念和选择的锚定是浮动的，目前NFT远远没有达到比特币的共识程度，自然很难去控制或确保这种锚定。

想要解决这个问题，意味着我们仍然需要增加支撑纳什均衡等式的条件——NFT的内在价值和使用价值。道理其实非常容易理解，郭敬明老师就曾在他的青春疼痛文学作品中告诉我们：”没有物质的爱情就像一盘散沙”，高度提炼了唯物主义价值观的精髓。所以兴趣和信念仅仅是必要不充分条件，只有实实在在的价值提升了，需求才会刚性，选择才会坚定。

不难看到，目前市场上已经演化出两种打开需求侧的思路：

1. 向右迈步提升投资属性——NFT金融化（Financialization）

2. 向左迈步提升消费属性——NFT商品化（Commoditization）

接下来我们会对这两种思路分别展开进行论述。

1. NFT金融化：DeFi x NFT = NFT Fi

NFT金融化并不是一个新奇的话题，早在2021年上半年我们就已经看到许多围绕这个叙事的讨论（详见IOSG, 1kx, Hashkey等研报）。因为本身NFT就是一种链上的代币标准，包含ERC20，ERC721，ERC1155等几种协议，所以将其视为一种投资品，并想进一步延展探索其金融属性和衍生品是非常直接和鲁棒的逻辑链传导。那么问题就在于:(1)NFT金融化能不能解决需求？(2)NFT金融化到底能多大程度上打开NFT需求侧？

我们认为NFT的金融化可以很大程度上帮助拓展和提升需求，主要基于以下两点:

1. 通过结合DeFi玩法提升NFT共识。NFT在与DeFi协议结合后，可以降低参与NFT市场的门槛和教育成本。因为对非传统金融工具的交易进入门槛相对较高，玩家在缺乏对这种独特或奇异资产的知识信息时，往往会承担更高的交易风险，从而阻碍了更多长尾买家进入市场。而缺乏足够的交易深度和市场信心，自然会延缓NFT整体价值共识的累积。
2. 通过证券化提升可交易性并激发流动性。通过将非流动性的NFT资产转换为可交易证券，NFT可以像传统证券资产一样被用作抵押品等帮助切割和分散基础资产池和信用风险。而NFT资产及其衍生交易品的诞生与应用，Web3参与者就可以通过分仓的方式将风险分散到更广泛的类目中，从而使自己获益。

在以上认知的基础上，我们认为可以首先重点关注NFT Fi赛道中如下3个方向：

• Exchanges：建立NFT即时交易对

• Collaterals：将NFT用作抵押品

• Derivatives:：发展NFT衍生品

A. Exchanges

类似Opensea、LooksRare样的传统挂单交易所存在的一个很大瓶颈就在于其无法为NFT提供即时流动性，进而无法进一步提升资本效率。而解决这一问题最直白且有效的思路就是搭建NFT（ERC-721）和FT（ ETH/ERC-20）的瞬时交易对。

AMM毫无疑问是实现这一思路的极佳形式。过去典型地如NFTX、NFT20这类碎片化的NFT流动池解决方案，已经成功实现了同系列NFT藏品的价值汇聚与平均化处理。但问题在于其单个NFT由固定数量的FT表示，近似于uniswap V2的x*y=k 恒定乘积(constant product)算法，而NFT与FT在流通量上相差悬殊，因此很容易会导致NFT市场深度不足和高滑点。

以Sudoswap为代表近期新兴出现的另一种升级版AMM机制在很大程度上改进了这一问题。一方面，其允许LP通过恒定、线性或指数形式的联合曲线（Bonding Curve）自行设置参数变量delta，从而在报价模式上解放了自由度，控制住了大额订单滑点的恶化。另一方面，与NFTX等传统AMM不同的地方还在于Sudo省去了将NFT兑换为ERC-20的过程，并且玩家可以自行选择设置单边或双边交易池。因而这类基于联合曲线的AMM之于恒定乘积的AMM可以被认为是Uniswap的V3之于V2。

不过目前市面上的NFT AMM机制仍然只是简单地将NFT同质化为FT，很大程度上只适用于中长尾的游戏类NFT资产。对于属性特征明显藏品价差较大的头部NFT来讲远远算不上令人满意的流动性解决方案。同时在用户操作流程和联合曲线的设置上，现有平台的处理都十分粗糙，期待其未来可以添加一些简单的阶跃函数和用以参考的数据分析界面。

B. Collaterals

考虑到目前主流的NFT借贷实际都是基于蓝筹的pfp NFT，我们可以先以传统的艺术藏品借贷市场用作参考。历史上看，通过将艺术藏品抵押获得贷款的金融范式在传统银行业中存在已久。而艺术藏品贷款产业的估值早已占到全球艺术品市场总价值的四分之一。德勤和ArtTactic在去年的Art&Finance报告(p193-202)中预估全球艺术藏品抵押贷款总额已超240亿美元，同比增长10.7%。此外，过去的相关研究也指出在经济萧条时期，艺术藏品的借贷需求反而会基于地缘性出现上升。

那么由此引发的下一个问题就是，这种抵押借贷的需求由何而来？

我们认为相对代币而言，市场进入者对于直接出售手中蓝筹NFT藏品的意愿往往更低。然而长持NFT也意味着大量资金会被锁在非流动性资产中。因此一方面，在市场环境较好时，持有人容易发现更好的短期投机机会，自然地，将NFT用作抵押品临时出借释放流动性会是一个优良选项；另一方面，当经济环境较差时，持有人会倾向于利用类似Compound, Aave等DeFi协议中存在的超额抵押方式，在确保不失去手中NFT的同时持有更多现金来预防潜在或突发的短缺危机（这也解释了为何总体NFT借贷的违约率较低）。

一般地，我们可以将目前市面上的NFT抵押借贷解决方划分成点对点（P2P）, 点对池（P2Pool）,抵押债仓（CDP）和场外借贷（OTC）四类：

C. Derivatives

金融衍生品即围绕标的资产（Underlying Asset）所产生的一种合约或金融工具。常见的金融衍生品包括远期（prediction）、期货（futures）、期权（options）等等。通常金融衍生品都具备高风险高收益的特性，并被广泛用于对冲和分散风险。以房产为例，买家可以在不持有原生资产（实际房产）的情况下买入顶层（senior tranche）CDO看多，但同时也面临违约可能性。针对NFT这类标的资产，我们也观察到目前市场上正不断涌现新兴的衍生品协议，试图进一步激活NFT市场流动性并降低交易成本。简单地，我们可以将NFT金融衍生品分为期货、期权、保险和结构性产品这四类。

• 以NFTprep, NFTures为代表的NFT期货方案可以帮助实现针对NFT资产的长短交易，并推高盈亏杠杆。但这也对预言机的价格喂送和做市商的供池深度提出了更高的要求。目前市面上主要产品都还在测试网的阶段。

• 以JpeX，Nifty等为代表的NFT期权方案允许用户通过购买看涨（call）或看跌（put）期权来对冲手中NFT的地板价波动，并在一定程度上降低了NFT的投机门槛。但目前几个项目也都处于早期，面临流动性困境。

• 为稀缺/高净值或代表链下资产的NFT进行投保，也是一种值得探索的风险转移方式。考虑到NFT的特性需要在传统保险模式的基础上进行一定调整。

• 类似Index Coop JPG这样根据不同NFT或NFT产品建立起来的指数基金，以及Cyan, Cedar等为代表的先买后付项目，都是对NFT结构化产品不错的探索。

在过去的研究中，我们已经对上述提及的部分借贷和衍生品项目做过解读和梳理，更多内容将会在未来的《NFT Fi Report》进一步展开论述。